Первое. В основном они не учитывают специфики того инвестора, к которому они обращены в этом смысле не исключение). Инвестор характеризуется тем или иным уровнем терпимости к риску (risk tolerance), и эту терпимость необходимо измерять при помощи специальных методов, и только уж тогда рекомендовать ту или иную бумагу. Например, в системе Alife Portfolio Manager risk tolerance уточняется на основе специализированного опроса инвестора. По итогам опроса инвестору предоставляется так называемый модельный портфель бумаг, который состоит из модельных активов — крупных классов бумаг, представленных соответствующим индексом. Может оказаться и так, что та или иная отрасль промышленности, страна, рынок, вид бумаги не будут представлены в оптимальном модельном портфеле, и тогда рекомендовать эти бумаги смысла не имеет.
Рис. Классические типы инвестора
На рисунке графически охарактеризованы различные классические типы инвестора. Границы областей устанавливаются экспертным путем, в ходе исследования поведения инвестора как рационального субъекта рынка. Конечно, есть люди, которые ищут большего дохода при меньшем риске, тем самым гоняясь за несбыточными вещами, и есть люди, которые выбирают худшее из худшего (например, сильно переоцененную компанию). Но мы договорились считать поведение инвестора рациональным. Такая рациональность предполагает выбор оптимальной пропорции агрессивных и консервативных активов, т.е. диверсификацию. Активы с неоптимальным соотношением ожидаемой доходности и риска выпадают из модельного портфеля.
Второе. Не осуществляется сопоставительный анализ акции с отраслью и/или сектором экономики, который она представляет. В то же время ценовое поведение отрасли, представленное соответствующим индексом, выражает возможности этого рынка, общие для всех акций данного сегмента. Мы говорим о квазистатистике, когда можем модельно обосновать квазиоднородность выборки предприятий — по сектору, группе секторов, отрасли. Если же акция в целом ведет себя лучше индекса квазиоднородной выборки, то это значит, что менеджмент этой компании управляет ею эффективно, используя все наличные возможности. Поэтому сопоставительный анализ необходим.
В этом отношении показателен пример системы Stock Evaluation, где проводится сопоставительный анализ ряда показателей акции с тем же для соответствующих секторов и отраслей. Подобное оказывается возможным с использованием базы данных по бумагам, котируемым на биржах США. В течение нескольких десятков лет собирается вся ключевая информация по акциям 9 отраслей экономики США, в состав которых входят 31 сектор и свыше 300 индустриальных групп.
В зависимости от результатов анализа того или иного показателя ему присваивается один из 5 уровней: высокий, выше среднего, средний, ниже среднего, низкий.
К явным недостаткам этой в целом очень продвинутой системы относятся:
- отсутствие комплексного показателя, который бы позволил ранжировать оцениваемые акции;
- отсутствие системы выработки брокерских рекомендаций;
- при неоднородном распределении рыночного капитала в структуре отрасли или сектора средние значения факторов смещаются, что приводит к деформации всей системы оценок;
- явно ошибочно оцениваются отрицательные значения фактора P/E.
Третье. Все рассмотренные системы не берут во внимание текущее состояние рынка. Например, для hi-tech компаний рынок марта 2000 года и рынок декабря того же года . это два принципиально различных рынка. Ничего по сути не произошло с компаниями этого сегмента, зато принципиально изменилась структура инвестиционных ожиданий. Эйфория и ажиотаж на рынке сменились полнейшей растерянностью.
Сегодня, в условиях надвигающейся на США долгосрочной рецессии, пакет брокерских рекомендаций должен принципиально отличаться от того же еще год назад. Рекомендации должна предварять некая экспертная модель — набор базовых принципов (нечетких знаний), которые будут положены в основу системы оценивания.
Итак, тип инвестора, характер отрасли и специфика рынка — три комплекса внешних факторов, которые должны быть включены в систему оценивания наряду с традиционными показателями оценки. В данной работе предлагается описание подобной системы, в основе которой лежит принцип системы, с учетом всех высказанных к ней претензий. В основу оценки положен нечетко-множественный подход, который успешно применяется в задачах управления финансами.
Изложим нашу систему в виде последовательности этапов оценки. Возьмем в качестве примера сектор 822 по классификации. Это Technical & System Software — компании, занимающиеся разработкой программных продуктов для автоматизации процессов проектирования и научных исследований. Сектор представляет порядка 50 компаний, акции которых котируются на бирже NASDAQ.
Алексей Недосекин
